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士兰微(600460):持续迈进的功率IDM龙头 快看

来源:华泰证券股份有限公司    时间:2023-05-18 19:37:42


【资料图】

功率半导体“百货商店”,厚积薄发只等一朝

士兰微是国内功率半导体IDM 公司之一,产品广度对标全球龙头企业英飞凌,围绕集成电路、分立器件和LED 三大业务布局。公司七位创始人曾就职于绍兴华越微电子,1997 年创立士兰微,并自2001 年开始晶圆厂,后续向上下游延伸,拥有了外延、封装厂等。公司产品下游应用领域从家电、LED 等消费领域,触达至工控、汽车、光伏等领域,已拥有汇川、比亚迪、阳光等优质客户。2021/11 至今公司股价回调45.6%,我们预判随着国内外消费复苏,消费类产品压力已过,随着产品+产能+应用领域多维度共同升级,公司或将厚积薄发。预计23/24/25 年归母净利分别为14.57/16.80/19.47亿元,考虑公司作为国内半导体IDM 龙头,给予23 年50x PE(Wind 可比公司一致预期41x 23EPE),目标价51.5 元,首次覆盖给予“买入”评级。

#看点1:横向拓展产品覆盖广度,打造平台型公司海外半导体龙头多采取平台型战略,布局分立器件、模块和功率IC 等领域,而国内功率半导体公司大多聚焦部分领域,士兰微是国内为数不多的平台型企业。IGBT:公司已确立国内IPM 龙头地位,22H1 已批量供货新能源汽车IPM,叠加23 年白电等地产后周期产业景气度回温,收入增长可期;IGBTB3 模块适用于A 级及以上车型,预计进入快速成长期。MOS:公司具备先发优势,中低压SGT 领域性能达到国内领先水平,逐步调整产品结构生产高压超结MOS 和高密度低压沟槽MOS,并完成车规级SiC MOS 研发,获取行业红利。此外公司还布局了功率IC、MEMS、MCU 等,或将多点开花。

#看点2:固定费用压力释放,盈利或迎来甜蜜期士兰微是国内最早建立自有产线的公司之一,根据IC Insight,2020 年在6吋以下芯片制造企业中产能居全球第二。公司产线向大尺寸转移,覆盖5/6/8/12 吋产线;产能持续扩张,目前在建产能主要为士兰集昕8 吋二期3.6 万片/月和12 吋3 万片/月产能。虽然产能持续扩张,固定资产、在建工程等稳定增长,但我们基于1)固定资产+在建工程+无形资产/总资产比重有所降低;2)12 吋产线方面,持股士兰集科19%股权,折旧并不影响盈利状况,士兰集昕产线预计25H1 起产生折旧;3)士兰集昕8 吋一期产线在17 年转固,折旧也进入尾声,我们判断折旧压力缓解,盈利或进入拐点。

首次覆盖给予“买入”评级,目标价51.5 元

我们预计公司2023/24/25 年营收为105.68/130.29/157.61 亿元,归母净利为14.57/16.80/19.47 亿元,对应EPS 为1.03/1.19/1.38 元。给予公司50x23E PE,对应目标价51.5 元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示。半导体周期下行,新能源领域需求不及预期,12 英寸产能爬坡不及预期的风险。

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